בסעיפים הבאים אראה כי האיומים של כלכלני הבנק הם חסרי שחר, תרתי משמע.

1. אורכו של החוב הממשלתי המקומי הסחיר עלה ולא ירד בשנת 2002 (טבלה 1). הטענה כאילו שחברות דירוג זרות מסתכלות דווקא על איגרת מסוימת אינה סבירה.

2. אמנם ביחס לשנת 2001, שבה ניצלנו את היציבות והריביות הנמוכות יחסית, להארכת המרכיב הלא צמוד של החוב, טווח הגיוסים של השחרים אכן קוצר בשנת 2002 במידת מה, ואולם, ביחס לשנים קודמות, יש עליה מתמשכת באורך הממוצע של השחרים המונפקים (טבלה 2).

3. בפעם הקודמת שהבנק ניסה לגייס טיעונים כאלה לצורך ליבוי החששות מפני הורדת דירוג הגיבו בכירים  בחברות הדירוג הבינ"ל ואמרו שדווקא האוצר נוהג בתבונה כאשר הוא מקצר את החוב בתגובה לעליית הריביות ולשינוי בביקושים. כפי שאדם פרטי ינהג בהיגיון אם יקח משכנתא קצרה יותר (או בריבית משתנה) כאשר הריביות גבוהות, כך גם האוצר כאשר הוא לווה מהציבור.

4. ההתעלמות הנמשכת של כלכלני הבנק מהתנאים השוררים בשווקים, והמחשבה כי אפשר לאנוס את רוכשי האג"ח לרכוש בכל זמן ובכל תנאי את אותו תמהיל אג"ח שרכשו בתקופה קודמת מעידה על ניתוק מהפרקטיקה הנהוגה בשווקים או לחילופין אדישות לתוצאות ההרסניות, לרבות ליציבות הפיננסית של הבנקים והגופים המוסדיים, שעלולות לנבוע מהיצמדות למודל "קופסה שחורה" ללא חשיבה יתרה.

5. כפי שמראה טבלה 3 הרי שאורך החוב הסחיר בישראל דומה לזה של מדינות אירופה והחוב המקומי הכולל (לרבות החלק הלא סחיר המונפק לקרנות הפנסיה והביטוח) אף ארוך יותר.

6. בנק ישראל מודע לכך שמשרד האוצר נקט בשנים האחרונות צעדים רבים ליעול מבנה החוב. מספר הסדרות צומצם מכ- 250 ל- 90, היקפן הוגדל מאד (מכמיליארד ל- 13 מיליארד לכל סדרה מונפקת) וניתן דגש על פיתוח והארכת האפיקים שאינם צמודים על חשבון האפיקים הצמודים. אם אכן חברות הדירוג מתייחסות למבנה החוב, הרי שלשיפורים ארוכי טווח אלו יש חשיבות רבה הרבה יותר מקיצור נקודתי של איגרת חוב ספציפית.

7. אפילו במחקר שפורסם לאחרונה ע"י בנק ישראל עצמו נטען שהאחריות העיקרית לעליית הריבית ארוכת הטווח (המשפיעה על אג"ח שחר) בישראל בשנים האחרונות היא של המדיניות המוניטרית החונקת שהפעיל הבנק והרבה פחות של המדיניות הפיסקלית שבאחריות משרד האוצר.

8. כלכלני הבנק מנפנפים בנטל התקציבי הגדל והולך של תשלומי הריבית. זו כמובן הערה נכונה אך הבנק מתעלם מהעלויות העצומות של המדיניות המוניטרית, דהיינו הריביות הגבוהות המשולמות מאז אמצע שנות ה- 90 על הכספים שלווה הבנק מהבנקים ומהציבור. עלות ישירה זו מתווספת לנזק המצטבר שגרמה וגורמת הריבית הגבוהה למשק.

9. ברוב המדינות שלהן מטיף הבנק שיש להידמות, משרד האוצר הוא המנפיק את המק"מ והבנקים המרכזיים מנהלים מדיניות מוניטרית מתקדמת באמצעות קניה ומכירה של איגרות חוב, עסקאות ריפו (הלוואות מגובות באג"ח) וכד'. בישראל לעומת זאת, ניכס לעצמו הבנק את המק"מ כמעין חוב ממשלתי מקביל שלממשלה אין כל שליטה עליו. בכך חוטא הבנק למטרות מרכזיות שבתחום טיפולו בנוגע לפיתוח שוק ההון וזאת בשל הימנעותו מפיתוח שוק הכספים, והעלאת הריבית לטווח קצר.

10. בנק ישראל לא מפסיק להטיף לירידה מההצמדות במשק ובתחום ניהול החוב בפרט, ובצדק. ואולם, כאשר הוצע לבנק בעקבות הליברליזציה במט"ח להפסיק לפרסם שערים יציגים שאינם מקובלים בעולם - ובכך לתרום את חלקו להקטנת ההצמדות - התעלם הבנק מההצעה.

ולסיום – האוצר פיתח מודל מקצועי מתקדם לניהול חוב כולל, הזוכה לשבחים מגורמים מקצועיים ורשויות ניהול חוב בעולם. מן הראוי כי בנק ישראל ילמד את המודל ולא יסתפק בביקורת הנובעת מהסתכלות נקודתית ושטחית.